Emre Alkin'den kritik analiz: Fed faizi sabit tutarsa TCMB ne yapacak?

Küresel piyasalarda ABD Merkez Bankası’nın (Fed) faiz indirimlerine ne zaman başlayacağı sorusu gündemdeki yerini korurken, bu belirsizliğin gelişmekte olan ülkelerin para politikalarına etkisi de yakından izleniyor. Ekonomist Prof. Dr. Emre Alkin, “Fed faiz indirmezse, TCMB ne yapacak?” başlıklı yazısında, Fed’in temkinli duruşunun arkasındaki ekonomik gerekçeleri ele alırken, bu yaklaşımın Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (TCMB) politika alanı üzerindeki olası etkilerini tarihsel örnekler üzerinden değerlendirdi. Emre Alkin’in ekonomim'deki yazısı şu şekilde:

Son dönemde piyasalarda en çok sorulan sorulardan biri şu: Fed neden faiz indiriminde beklenenden daha yavaş davranıyor? Bu durum “siyasi baskılara direnç gösterirken inatlaşan Fed yönetimi” yaklaşımıyla ele alınsa da, tabloya biraz daha yakından bakıldığında, Fed’in temkinli duruşunun arkasında oldukça net ekonomik gerekçeler olduğu görülüyor. Daha da önemlisi, bu tercih sadece ABD’yi değil, Türkiye gibi gelişmekte olan ülkelerin merkez bankalarını da doğrudan etkiliyor.

Fed'in faiz indirimlerini ertelemesindeki denklemler

Fed üzerindeki “acil faiz indirimi” baskısının son zamanlarda belirgin biçimde hafiflediği bir gerçek. Bunun temel nedeni, ABD ekonomisinin beklenenden güçlü bir performans sergilemesi. Son çeyreğe ilişkin büyüme tahminlerinin yüzde 2’nin üzerine çıkması, üstelik bunun 2021’den bu yana görülen en güçlü dönemlerden biri olması, “ekonomi sert yavaşlıyor” tezini zayıflatıyor. Ekonomi hâlâ büyüyorken ve işgücü piyasası dirençli iken, Fed açısından aceleci bir gevşeme “riskli” görülüyor.

İkinci kritik nokta enflasyon. Manşet enflasyon geriliyor olsa da Fed'in özellikle dikkat ettiği hizmet enflasyonu ve ücret dinamikleri, hedefle tam uyumlu bir tablo sunmuyor. Fed’in korkusu şu: Eğer faizler erken indirilirse, finansal koşullar hızla gevşer, kredi genişler, varlık fiyatları yükselir ve talep yeniden canlanır. Bu da henüz tam kontrol altına alınmamış enflasyonu ikinci bir dalgayla geri getirebilir. Fed yönetimi, 1970’lerde yapılan “erken gevşeme” hatasını tekrar etmek istemiyor.

Üçüncü unsur ise belirsizlik. ABD’de bütçe tartışmaları, hükümetin kapanma ihtimalleri, jeopolitik riskler ve küresel ticaret gerilimleri, kısa vadeli verilerde “istatistiksel gürültü” yaratıyor. Fed bu tür dönemlerde, tek bir çeyrek ya da birkaç aylık veriye bakarak politika değiştirmek istemiyor. “Biraz daha veri görelim” yaklaşımı, aslında bu belirsizlikten kaçınma refleksi.

Özetle Fed'in faiz indirimlerini ertelemesinin ardında üçlü bir denklem var: Beklenenden güçlü büyüme, hedefin üzerinde seyreden yapışkan enflasyon ve erken gevşemenin güvenilirliği zedeleme riski. Bu tablo değişmeden, Fed'in hızlı ve agresif indirimlere yönelmesi zor görünüyor.

Fed'in duruşu, Türkiye için “dış çerçeve” oluşturuyor

Bu gelişmelerin TCMB faiz kararlarını nasıl etkileyeceği de merak konusu. Elbette TCMB'nin faiz kararı doğrudan Fed'e bağlı değil; Türkiye'nin enflasyon görünümü, kur geçişkenliği, beklentiler ve finansal istikrar öncelikleri belirleyici. Ancak Fed'in duruşu, Türkiye’nin hareket alanını daraltan ya da genişleten bir “dış çerçeve” oluşturuyor.

Tarihsel örnekler bu konuda oldukça öğretici. 2013’te Fed'in varlık alımlarını azaltacağı sinyalini vermesiyle başlayan “taper tantrum” süreci, gelişmekte olan ülkelerde sert sermaye çıkışlarına yol açmıştı. Türkiye bu dönemde ciddi kur baskısı yaşamış, 2014 başında TCMB bir gecede çok sert faiz artışı yapmak zorunda kalmıştı. O gün alınan ders şuydu: “Fed sıkı dururken, dış finansmana bağımlı ekonomilerin gevşeme alanı hızla daralır”

Bunun tersini de gördük. 2019’da Fed faiz indirimlerine yöneldiğinde, küresel finansal koşullar gevşedi, dolar baskısı azaldı ve gelişmekte olan ülkeler nefes aldı. Türkiye'de de bu dönemde faiz indirimleri daha kolay fiyatlandı. Yani Fed gevşerken, TCMB’nin işi her zaman daha kolay oldu.

2018 örneği ise üçüncü bir ders sunuyor. Küresel koşulların sıkılaştığı bir dönemde, ülke risk priminin de yükselmesi durumunda maliyetin katlandığını gördük. Fed tek başına belirleyici değildi ama küresel sıkılık ile iç kırılganlık birleştiğinde, sonuç çok daha ağır oldu.

Bu örnekler ışığında bugüne baktığımızda tablo netleşiyor. Fed faiz indirimlerini erteledikçe, küresel finansman koşulları görece sıkı kalıyor. Bu da Türkiye açısından kur baskısını ve risk primini daha hassas hale getiriyor. Böyle bir ortamda TCMB'nin hızlı ve agresif faiz indirimleri yapması zorlaşıyor. Daha ihtiyatlı, kademeli ve iletişimi güçlü bir yaklaşım öne çıkıyor.

Ancak altını çizmek gerekir: Bu otomatik bir kural değil. “Fed indirmedi, TCMB de indiremez” gibi bir denklem yok. Eğer Türkiye’de enflasyon patikası kalıcı biçimde aşağı gelirse, beklentiler çıpalanır ve güven artarsa, TCMB dış koşullara rağmen alan bulabilir. Fed sadece rüzgârın yönünü belirler; yelkeni nasıl açacağına TCMB karar verir. Ancak TCMB Yönetiminin oyun kuruculuk özelliği pek yok. Dolayısıyla bu da başlı başına bir risk unsuru.

Sonuç olarak Fed'in faiz indirimlerini ertelemesi, bir kapris ya da siyasi baskıdan çok, temkinli bir merkez bankacılığı refleksi olarak tanımlanmalı. Bu refleks, Türkiye gibi ülkeler için de bir uyarı niteliğinde: Küresel koşullar gevşemeden, içerideki dengeyi sağlamlaştırmak daha da önemli hale geliyor. Çünkü dünya ucuz paraya hemen dönmeyecek gibi görünüyor; bu da herkesin kendi ödevini daha dikkatli yapmasını zorunlu kılıyor.

Ünlü ekonomist Emre Alkin’den dövizle borç uyarısı

Emre Alkin: Gelirini P artıramayan herkes fakirleşecek

Emre Alkin: Reçetenin yan etkisi acılı olabilir

Prof. Dr. Emre Alkin: Uygulanan politika dezenflasyon politikası değil